注：《資產證券化：國際經驗、中國實踐與經驗研究》一書的作者為張明、鄒曉梅、高蓓，將在2021年年中由東方出版中心出版，歡迎朋友們關注。

展現在筆者面前的這本書，反映了筆者過去15年對資產證券化從了解到熟悉的思考歷程。

2005年冬季，當時我還是中國社會科學院研究生院世界經濟與政治系的二年級博士生，正在選擇博士論文的研究方向。我的導師余永定研究員告訴我，日本Asset Manager Group公司董事長古川令治先生是他與中國社科院外事局局長李薇老師的朋友。古川先生是日本從事資產證券化業務的專家，目前想找一名研究生院的博士生去這家公司訪問，并與他合作進行關于資產證券化的相關研究。由于我在讀博之前，曾經有在畢馬威會計師事務所工作的經歷，余老師建議我去古川先生的公司訪問半年，深入學習資產證券化，并將其作為自己博士論文的研究題目。

2005年12月至2006年5月，我在Asset Manager Group位于東京帝國飯店寫字樓的總部研修了半年時間。在這段時間里，我深入學習了該公司之前幾年在日本從事不良資產資產證券化業務的典型案例（例如昭和鋼機、多田建設、松戶市綜合批發市場、木村屋名品折扣店、湯之島高原俱樂部、宮崎交通城市公司、新日本紡織公司等）。在此基礎上，我與古川令治先生合作撰寫了《資產證券化手冊》一書。該書于2006年8月在中國金融出版社出版，力圖用通俗易懂的語言與豐富的案例來幫助中國讀者了解與掌握關于資產證券化的相關知識。

從日本回國后，我一度將資產證券化作為博士論文研究題目，并以此參加了開題答辯。但后來，一方面由于沒有找到特別好的切入角度，另一方面由于中國的資產證券化實踐才開始起步，缺乏可以用作經驗研究的數據，因此博士論文寫作一直沒有進展。后來，我不得已更換了博士論文選題，將解釋中國國民儲蓄率為何居高不下作為自己的博士論文題目。

在2005年12月，國家開發銀行與中國建設銀行分別試水了資產支持證券（ABS）和住房抵押貸款支持證券（MBS）。同年，房地產信托投資基金（REITs）也在香港正式啟動。但中國國內的資產證券化實踐，都由于美國次貸危機的爆發戛然而止。2009年至2011年，中國的資產證券化實踐事實上陷入了停頓。

2007年7月，我博士畢業后進入中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際金融研究室工作，同時也擔任了余永定老師的學術秘書。當時，正值美國次貸危機浮出水面，經驗豐富的余老師隨即要求我把研究重心放在跟蹤分析美國次貸危機上來。說來也巧，導致次貸危機爆發并傳染的根源之一，恰好是基于資產證券化技術設計出來的一系列金融衍生品，例如CDO、CDS、CLO等。而我在日本Asset Managers Group學習的資產證券化知識，能夠幫助我在很短時間內理解上述衍生品的機理，并從微觀角度來解釋次貸危機的傳導擴散機制。在2007年至2009年期間，我就美國次貸危機的宏觀根源、微觀機理、傳導機制、潛在影響與風險防范寫作了一系列學術論文。

2011年至2012年，我在哈佛大學肯尼迪學者做了一年的訪問學者。從哈佛回國后，我發現中國的資產證券化實踐從2012年起重新起步，并進展迅速。因此，我再度萌生了對資產證券化問題進行系統深入研究的想法。要開展這一研究，首先需要搭建研究團隊。由于當時我還不能招博士生，我便開始在世界經濟與政治研究所的博士生與博士后中招募潛在人選。不久，鄒曉梅與高蓓兩位年輕研究人員加入了這個團隊。鄒曉梅是何帆研究員的博士生，而高蓓是何帆研究員的博士后。因此，我也算挖了我師兄何帆的墻角，在2013年初組建了資產證券化研究的三人小組。

要研究資產證券化問題，應該從什么角度入手呢？我想，第一步可以先梳理中國國內資產證券化研究的特征事實。我們團隊梳理了中國資產證券化市場的發展現狀、存在問題與前景展望，形成了兩篇論文，也即本書的第五章“中國的資產證券化實踐：發展現狀與前景展望（2005-2012）”與第六章“中國資產證券化銜枚疾進（2012-2014）”。

第二步，由于資產證券化歸根結底是一種金融實踐，因此梳理總結發達國家資產證券化的經驗教訓，對于中國而言至關重要。有鑒于此，我們團隊分別梳理了最富代表性的美國、歐洲與日本進行資產證券化的歷程、特色、經驗與教訓，在此基礎上形成了四篇論文，也即本書的第一至第四章：“美國資產證券化的實踐：起因、類型、問題與啟示”、“歐洲的資產證券化：發展歷程、特色產品及其對中國的啟示”、“日本資產證券化：現狀、特點與啟示”、“美歐日資產證券化比較：歷程、產品、模式及監管”。

第三步，我們要把對資產證券化的實踐分析上升到理論高度。相對于理論推演，我們對資產證券化實施效果的經驗評估更感興趣。而在進行實證分析之前，有必要首先了解一下國外對資產證券化的理論與實證研究的進展究竟如何。因此，我們做了一篇文獻綜述，也即本書的第十章“資產證券化的供給與需求：文獻綜述”。

在進行了文獻綜述之后，我們選擇了研究發行資產證券化產品對商業銀行盈利水平與經營穩定性的影響這一主題。然而即使到了2014年，我們依然缺乏中國國內資產證券化產品的相關數據。在討論之后，我們決定先用美國的有關數據進行驗證。由此形成了兩篇論文，也即本書的第十二章“資產證券化與商業銀行盈利水平：相關性、影響途徑與危機沖擊”與第十三章“資產證券化與商業銀行穩定性：影響機制、影響階段與危機沖擊”。

做完美國的數據之后，意猶未盡，我們隨即想到，中國的銀行理財產品在一定意義上也具有資產證券化產品的特征（例如分級發行），因此可以分析發行銀行理財產品對中國商業銀行經營行為的影響。沿著這一思路，我們完成了一篇論文，也即本書的第十四章“影子銀行對中國商業銀行經營穩定性的影響——以中國14家上市銀行理財產品為例”。在此，要特別感謝中國社會科學院金融研究所的殷劍峰與王增武團隊，他們為我們無私提供了中國商業銀行發行人民幣理財產品的全套數據。

第四步，在對資產證券化的國際經驗與實證效果有了比較系統的理解之后，我們可以在新的層次上繼續跟蹤中國的資產證券化實踐了。隨后幾年，關于房地產證券化與不良資產證券化的討論在中國市場上變得越來越熱門，我們團隊也參與了相關討論。這就形成了本書的第八章“不動產證券化三種模式的比較：MBS、CB和REITs”與第九章“不良資產處置與不良資產證券化：國際經驗及中國前景”。

第五步，在經歷了“望穿秋水”的階段之后，“驀然回首”，我們發現自2012年中國資產證券化的相關數據，已經豐富到可以進行一定的實證研究了。因此，我與于寶亮博士、魯晏晨博士合作完成了一篇論文，也即本書的第十一章“我國商業銀行信貸資產證券化的驅動因素研究——基于2012年試點重啟以來的實證數據檢驗”。

三年左右的合作，我們的資產證券化研究團隊合作發表了十余篇學術論文。這些論文在《世界經濟》、《國際金融研究》、《經濟管理》、《南開經濟研究》、《金融評論》等期刊上發表，在相關領域產生了一定的影響。鄒曉梅博士與高蓓博士也順利畢業，分別到發改委宏觀院與西安交通大學經濟與金融學院從事研究工作。我們的合作研究也暫時告一段落。

轉眼已經是2021年初。這幾年，國內出來了不少關于資產證券化的著作，但能夠在系統分析國外經驗與進行實證研究的基礎上，有的放矢地對中國資產證券化實踐進行梳理與評述的著作，似乎還很稀缺。在東方出版中心的李琳編輯與我聯系之后，我意識到，把我們團隊之前關于資產證券化的研究出版，是一件很有意義、也很有必要的事情。于是，在2021年春節前后，我、鄒曉梅與高蓓三人，對之前的研究進行的梳理，對各類數據盡可能進行了更新，形成了讀者面前的這本書稿。當然，為了讓本書更好地反映最近幾年中國資產證券化實踐的最新進展，我與博士生孔大鵬合作完成了本書的第七章“中國資產證券化的最新進展（2012-2020）”。

2011年至2012年的哈佛訪問學者之旅，顯著改變了我的研究方式。在2011年之前，我的論文基本上是個人獨立完成。而在2012年之后，我的大多數論文都是合作完成的。而我們資產證券化團隊的系列合作研究，也是我自己開展合作研究的一個重要嘗試。從這一嘗試中，可以總結出以下幾條經驗：第一，為了讓合作可持續，合作者應該根據自己的貢獻大小確定署名順序；第二，良好的合作離不開定期的面對面討論。我們當時幾乎每周都在社科院樓下的太平洋咖啡、星巴克咖啡或者Grams咖啡討論研究進展；第三，對研究領域最新文獻的掌握與梳理非常重要；第四，團隊成員之間的相互鼓勵與幫助也不可或缺。

對資產證券化的關注與研究，貫穿了我十余年學術生涯。我想，自己對于資產證券化問題的研究興趣，也會繼續下去。在2006年我與古川先生合作出版的《資產證券化手冊》的附錄中，古川先生暢想，未來中國的資產證券化市場規模將會達到10萬億人民幣的量級。我衷心希望，這一天能夠盡快到來。

 

（筆者為中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任）